2025年，对互联网保险中介龙头、知名保险平台小雨伞的母公司——手回集团有限公司（以下简称“手回集团”）而言，是极具标志性的一年。

总保费首次站上112亿元，同比大涨37%；首年保费突破45亿元，增速接近五成；成功登陆港交所，完成十年创业的资本化一跃。

规模一路高歌，市场地位稳固，可翻开财报，真实盈利却在悄悄“缩水”。

报表净利润暴增685.2%，看似惊天逆转，可剔除一次性会计收益后，经调整净利润仅2亿元，同比下滑17.1%。

百亿保费撑不起真实利润，股价上市10个月腰斩超60%。

手回集团的2025年，写尽了整个保险中介行业在“报行合一”严监管下的集体困境。

净利润暴涨685%，七成来自“账面魔术”

手回集团最吸引眼球的，莫过于这份“扭亏为盈”的成绩单：2024年亏损1.36亿元；2025年净利润7.94亿元，同比增幅高达685.2%。

但这份亮眼业绩，几乎是“会计调整”堆出来的。

其中6.19亿元来自金融工具公允价值变动，本质是上市前优先股转普通股带来的账面收益，和主营业务毫无关系。

真正反映经营能力的经调整净利润，反而从2.42亿元降至2亿元，同比下滑17.1%。

与此同时，整体毛利率由38.1%下滑至32.9%，创下近年新低。作为核心收入支柱的保险交易服务，毛利率同样从38.0%降至32.5%，大幅回落5.5个百分点。

公司在财报中解释称，主要是受“报行合一”政策落地带来的行业费率调整影响，同时为抢占长期重疾险等核心市场，公司主动加大了对持牌经纪合作方及自媒体流量渠道的佣金与推广投入。

简单来说，就是保费规模在狂奔，赚钱能力却在后退，手回用一份“漂亮报表”，掩盖了真实盈利的持续承压。

报行合一+去中介化，佣金时代彻底落幕

手回集团的盈利困境，并非个案，而是行业缩影。

“报行合一”政策全面落地后，佣金费率被严格约束，严禁返点、小账等隐性补贴，过去靠高佣金冲规模的模式，一夜之间走到尽头。

作为纯中介平台，手回集团99%收入来自保险交易佣金，几乎没有第二条腿走路。2025年，公司保险交易服务实现收入14.55亿元，在总营收中占比高达99.3%。

业务开展上，手回集团主要依靠三大平台协同发力：面向个人消费者的“小雨伞”、服务保险代理人的“咔嚓保”，以及对接企业渠道的“牛保100”。截至2025年末，平台累计服务投保用户超416万人，合作渠道伙伴超1400家，签约代理人数量突破3万人。

但隐忧同样突出，公司业务高度依赖B端合作伙伴分销导流。数据显示，2022至2024年，“牛保100”平台收入占比分别达到65.4%、67.6%和62.8%，渠道集中度居高不下。

这种模式下，一旦第三方合作机构出现流失、流量成本持续走高，或是合作方发生违规营销等风险事件，都将直接冲击公司经营业绩，埋下明显的稳定性隐患。

更严峻的是，行业正在“去中介化”。

传统险企纷纷自建线上平台，互联网巨头下场做保险分销，中介的生存空间被持续挤压。2025年已有上百家保险中介退出市场，机构数量连续多年缩减。

上市即巅峰，股价腰斩，未来怎么走？

手回从2015年创立，到2025年港股上市，用十年走完互联网保险中介的完整周期：抓住流量红利、打造爆款重疾IP、搭建全渠道平台、冲刺百亿保费。

可上市即巅峰。发行价8.08港元，短短10个月跌至3.12港元（截至4月14日收盘），跌幅约61.39%。

资本市场已经用脚投票：不再为单纯的保费规模买单，只看真实盈利、可持续增长、抗监管风险能力。

在“报行合一”常态化、佣金时代落幕、行业加速出清的今天，手回集团的故事，其实是所有保险中介的共同命题：不靠佣金，还能靠什么赚钱？百亿保费只是起点，真正的考验，才刚刚开始。